「覆铜板」系列报告(三):这些年煤化工行业发生了哪些变化?

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复盘历史:煤制烯烃发展由快变慢第一阶段:兴起于技术突破。我国资源禀赋存在“富煤、缺油、少气”的现状,随着经济快速发展,一次能源消费量也快速增长,致使中国近几年原油及天然气对外依存度节节攀升,故以煤制烯

「覆铜板」系列报告(三):这些年煤化工行业发生了哪些变化?

回顾历史:煤制烯烃的发展已经由快变慢

第一阶段:从技术突破中崛起。中国的资源禀赋是“富煤少油少气”。随着经济的快速发展,一次能源的消耗也迅速增加,导致近年来我国对国外原油和天然气的依赖程度越来越高。因此,以煤制烯烃为代表的现代煤化工工艺是有效突破的关键方向。随着神华集团包头煤制烯烃项目于2010年底投产并进入商业运营。这项技术的突破和商业运营为以原油路线为主的全球烯烃领域带来了新的竞争对手。

第二阶段:克服环保资源约束后,在高油价下快速发展。第一个CTO项目投产后,这一过程中有三个问题需要解决,即用水量大、碳排放量大的放量和三废排放量大的放量,政策导向逐渐由鼓励转向谨慎。随着技术迭代,CTO技术面临的三重约束得到缓解,国家政策转向鼓励和支持。2014年,-也迎来了2016年的大扩容。

第三阶段:行业发展速度放缓。克服三重约束后,CTO技术变得更加市场化,但2018年-2020年产能扩张明显低于2014年和-2016年。背后的原因是什么?

背后原因的秘密:中低油价下煤炭行业的供给侧改革

美国页岩气革命导致CTO工艺产量下降。技术突破后,美国页岩油的成本一直在下降,产量一直在上升。欧佩克成员国金融平衡油价居高不下,油价波动存在边界约束;而且随着新能源汽车的快速发展,长期来看油价上限会被打压。在油价边界约束的前提下,化工产品的价格弹性也是有限的,CTO过程的内部收益率(IRR)远低于高油价时期。

供煤侧改革加快了煤矿向头部集中,审批难度加大。供煤侧改革后,煤炭行业CR4进一步提高,煤矿审批难度越来越大。

未来呢?

拥有低成本煤炭资源的人赢得了世界。在CTO过程中,原材料成本、折旧及财务费用成本和加工成本等分为总成本,是CTO过程完全成本的三个主要组成部分。只有最好的企业才能在“碳中和”政策的加持下获得优质煤矿,并通过自己的Alpha将全部成本降到极致。他们有实力对抗原油路线和轻烃路线,在原油路线和轻烃路线上形成三方对抗,共同分享巨大的石化产品市场。

资本提案

作为中国产业集群发展的煤基多代循环经济企业,随着新项目的陆续投产,公司未来的成长空间非常广阔。预计2020年和2022年-净利润分别为46.59亿元、55.45亿元和68.99亿元,对应收盘价2021年2月18日的PE,分别为32.6倍、27.4倍和22.0倍,维持“买入”评级。

风险警告:

1.国际油价大幅下跌;

2.项目进展不如预期。

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天山股份

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